연방기금 시장의 거래량 600~1000억달러
SOFR 금리가 사실상 연준의 기준금리 역할
SOFR 시장은 미국의 단기자금시장을 대표
[이코노미21 양영빈] 미국 단기자금 시장의 상태를 보기 위해서는 연준이 기준금리를 정하는 연방기금시장 유효금리(EFFR, Effective Federal Funds Rate)와 국채를 담보로 1일 만기로 자금을 대여하는 레포시장에서 결정되는 금리인 SOFR(Secured Overnight Financing Rate)를 주시해야 한다.
매번 FOMC 마다 연준은 연방기금 시장의 기준금리를 정한다. 문제는 연방기금 시장의 거래량이 매우 작다는 것이다. 다음은 연방기금 시장과 SOFR 시장의 거래량을 보여준다.
SOFR 시장의 거래량은 2022년 중반 이후 급격하게 증가했으며 현재 규모는 2조달러다. 연방기금 시장의 거래량은 금융위기 이후 급격히 줄었고 현재 대략 600~1000억달러 규모다. SOFR 시장의 규모가 대략 20~30배에 달한다.
또한 연방기금 시장의 주요한 대출자는 연방주택은행(FHLB, Federal Home Loan Bank)이고 주요 차입자는 외국계 은행(주로 유럽계 은행)이다. 연방기금 시장에서 차입하는 미국 국내 은행의 비율은 매우 작다. 다음은 2016년부터 2024년 2분기까지 연방기금 시장에서 차입자별로 본 차입 비율이다.
1차 양적긴축(QT) 당시 미국 국내은행(대형은행과 소형은행)이 연방기금 시장을 사용한 비율이 30%까지 달했다가 현재는 7.6% 수준에 머물고 있다. 
연방기금 시장의 규모가 600~1000억달러임을 감안하면 미국내 은행이 아무리 이 시장을 이용하더라도 그 규모는 300억달러에 못 미친다. 외국계은행(주로 유럽계 은행)은 FHLB로부터 자금을 빌려 연준의 지급준비금에 이자를 지급하는 IORB를 받는 차익거래에 치중하고 있다. 연방기금 시장은 연준이 기준금리를 정하는 매우 중요한 시장이지만 정작 시장에서 통용되는 단기 기준금리에는 실질적 영향을 주지 못한다. 거래량이 훨씬 큰 SOFR 시장에서 결정되는 SOFR 금리가 사실상 비공식적인 연준의 기준금리 역할을 한다.
이것은 2019년 9월 중순 레포시장 위기가 있었을 때 SOFR 시장과 연방기금 시장의 금리를 비교해 보면 보다 명확해 진다. 아래 그림에서 파란색은 SOFR, 빨간색 EFFR 이다.
당시 EFFR은 2.30%까지 오르는데 그쳤지만 SOFR는 5.25%까지 치솟았다. 양적긴축, 세금 납부 등으로 촉발된 단기 자금 시장의 반응은 SOFR 시장에서 집중됐고 이 충격이 연방기금 시장으로 전이됐다. 이에 연준은 즉각적인 “Not QE"를 실행했다.
SOFR 금리
SOFR 금리는 연준이 발표하며 매일 1, 25, 75, 99분위별로 발표한다. 연준이 공표하는 SOFR은 50분위 금리다. 25분위, 75분위를 2019년 무렵 1차 양적긴축 당시와 2차 양적긴축 시기를 비교해 보자.
여기서 SOFR 25, 75분위는 모두 IORB 대비한 수치다. 위 그림에서 0bps는 IORB를 나타낸다. 양적긴축으로 지급준비금이 점점 감소하고 있던 당시에 SOFR 금리는 IORB 위에서 결정됐음을 알 수 있다. SOFR 금리가 IORB 위에서 결정됐다는 것은 일부 은행은 연준의 지급준비금 계좌에서 자금을 인출해 SOFR 시장에서 대출했음을 의미한다.
2차 양적 긴축 당시를 보면 다음과 같다.
1차 QT 때는 SOFR 75분위가 10bps 높았지만 2차 QT에서는 5bps 낮다. 따라서 SOFR 금리를 보면 아직은 단기자금 시장의 경색을 판단하기에는 이르다. 재미있는 것은 2023년 3월 은행위기 당시(녹색 원)에 SOFR 시장의 금리가 많이 오르지 않았다는 점이다. 이것은 당시 연준의 BTFP를 비롯한 재할인 창구를 통한 유동성 지원이 큰 역할을 했음을 보여준다.
물론 앞으로 상업용 부동산 문제 등이 불거지면 일부 은행의 유동성이 악화돼 SOFR 시장의 금리가 치솟을 수 있다. SOFR 금리의 스파이크는 아직은 월말, 분기말에 집중돼 있어 단기 자금 시장은 매우 정상적으로 작동되고 있다고 볼 수 있다.
연방기금 시장에서는 은행만이 거래에 참여할 수 있지만 SOFR 시장은 MMFs, 헤지펀드, 딜러 등 다양한 금융기관들이 참여할 수 있으며 미국의 단기자금시장을 대표한다. 연준의 통화정책이 시장에 전달되는 최전선에 있는 시장이다. SOFR 금리가 IORB를 자주 침범해서 IORB보다 높게 형성되는 일이 잦아지면 시장이 경고를 보내고 있는 것으로 볼 수 있다. 장기국채 금리가 장기전망을 보여준다면 SOFR 금리는 단기자금 시장의 현황을 보여주므로 지속적인 관찰이 필요한다. [이코노미21]
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